Tarihin en büyük finansal krizlerinden çıkarılacak 6 ders

Küresel ekonomi, yükselen kamu borcu, siyasi gerilimler, zayıf büyüme, savaşlar, enerji piyasalarındaki dalgalanma, yapay zekanın yarattığı dönüşüm ve özel kredi piyasalarındaki belirsizliklerle yeni bir sınamadan geçiyor. Uluslararası Para Fonu ve Dünya Bankası’nın ilkbahar toplantıları da bu kırılgan tabloya işaret etti.

IMF projeksiyonlarına göre küresel kamu borcunun milli gelire oranı 2029’da yüzde 100’e ulaşacak. Özel sektör borçları da dahil edildiğinde bu oran halihazırda yüzde 235 seviyesinde bulunuyor. IMF Başekonomisti Pierre-Olivier Gourinchas, son tahminleri sunarken “Dünya ekonomisi bir başka zorlu sınamayla karşı karşıya” dedi ve aşağı yönlü risklerin belirgin biçimde yüksek olduğuna dikkat çekti.

Bu tablo, bugünün sorunlarının benzersiz olduğu algısını güçlendirse de, tarih bunun aksini söylüyor.

Financial Times'ta yayımlanan analize göre finans dünyasının bugün karşı karşıya olduğu birçok riskin benzerleri geçmişte de yaşandı. Hatta bazı çözüm arayışları, antik çağlara kadar uzanıyor.

ANTİK BABİL’DE BORÇLAR KİL TABLETLER KIRILARAK SİLİNİYORDU

Makale, finansal baskıların toplumsal gerilim yaratmasının yeni bir durum olmadığını vurgulayarak antik Babil örneğini öne çıkarıyor. Antik Mezopotamya’da tüccarlar, köylüler ve yönetici sınıf arasında karmaşık bir kredi sistemi bulunuyordu. Borçlar zamanla büyüyüp siyasi patlama riski doğurduğunda yöneticiler devreye giriyor, borç affı ilan ediyordu.

Tarihçi Amanda Podany’ye göre bu aflar sembolik olarak kil tabletlerin kırılmasıyla uygulanıyordu. Böylece borçlar fiilen silinmiş oluyordu. Bu yaklaşım, borç krizlerinin tarih boyunca yalnızca ekonomik değil, aynı zamanda siyasi ve toplumsal istikrar meselesi olduğunu da gösteriyor.

EN GÜVENLİ GÖRÜNEN VARLIKLAR EN BÜYÜK RİSKİ TAŞIYABİLİR

Analizin ilk temel dersi, yatırımcıların en güvenli gördüğü varlıkların bazen en büyük sistemik tehlikeyi yaratabildiği yönünde. Hisse senedi ya da düşük notlu tahvil piyasalarındaki kayıplar çoğu zaman sürpriz sayılmazken, sorun esas olarak “sarsılmaz” kabul edilen varlıkların güvenilirliğini yitirmesiyle baş gösteriyor.

1557’de Fransa, İspanya ve Hollanda’nın borç yükümlülüklerini yerine getirmemesi Avrupa finansını sarsmıştı. Daha yakın dönemde ise 2007-08 finans krizinde, ABD mortgage tahvillerinin güvenliğine dair şüpheler, sistemin çöküşünü tetikleyen başlıca unsurlardan biri oldu.

Bugün ABD Hazine tahvilleri küresel sistemin “risksiz” varlığı olarak kabul ediliyor. Analize göre tarihin verdiği uyarı açık: Bu güven ciddi biçimde sorgulanırsa etkisi yalnızca ABD bütçesiyle sınırlı kalmaz, tüm dolar merkezli küresel finans sistemi zarar görebilir.

BALONLAR HER ZAMAN YALNIZCA ZARAR ÜRETMEZ

Makalenin ikinci dersi, finansal balonların her zaman bütünüyle olumsuz sonuç doğurmadığı yönünde. Yapay zeka yatırımlarının bugün yarattığı büyük sermaye akışı, tarihte en çok demiryolu yatırımlarıyla karşılaştırılıyor.

19. yüzyılda ABD’de demiryolu şirketlerinin çıkardığı tahviller, dönemin ekonomik ölçeği dikkate alındığında bugünün trilyonlarca dolarlık yatırımlarına denk büyüklükteydi. Bu yatırım furyası 1873’te Jay Cooke & Co’nun çöküşüyle büyük bir krize dönüştü ve uzun süre “Büyük Buhran” olarak anılan dönemi başlattı.

Buna rağmen demiryolu yatırımları ABD’yi birbirine bağladı, ülkeyi sanayi devi haline getirdi ve modern ekonominin temelini attı. Analize göre yatırımcılar büyük kayıplar yaşamış olsa da, finanse ettikleri altyapı uzun vadede dönüştürücü oldu. Bu nedenle bugün yapay zeka yatırımlarına bakarken, balon ihtimali kadar uzun vadeli altyapı etkisi de hesaba katılmalı.

KALDIRAÇ KRİZLERİ FELAKETE DÖNÜŞTÜRÜYOR

Analizde öne çıkan üçüncü ders, kaldıraç kullanımının finansal sorunları büyüten temel unsurlardan biri olduğu. Banka kredileri, marjin borçları ya da türev ürünler üzerinden sağlanan kaldıraç, küçük yangınları büyük felaketlere çevirebiliyor.

Bu noktada özellikle repo piyasasına dikkat çekiliyor. Menkul kıymetlerin satılıp kısa süre sonra biraz daha yüksek fiyatla geri alınması esasına dayanan repo işlemleri, modern finansın en önemli kısa vadeli borçlanma araçlarından biri haline geldi.

ABD Hazine Bakanlığı’na göre yalnızca ABD repo piyasasının büyüklüğü yaklaşık 13 trilyon dolar seviyesinde. Uluslararası Sermaye Piyasaları Birliği ise Avrupa repo piyasasını yaklaşık 14 trilyon euro olarak hesaplıyor. Analize göre bu piyasa küresel sistemin temel direklerinden biri olsa da, geçmiş örnekler repo temelli finansmanın kriz dönemlerinde ciddi stres ve panik yaratabildiğini gösteriyor. 2008 krizinde Bear Stearns ve Lehman Brothers’ın çöküşünde repo piyasasındaki donma kritik rol oynamıştı.

KARMAŞIKLIK RİSKİ AZALTMAK YERİNE GİZLEYEBİLİR

Makalenin dördüncü dersi, finansal sistemde karmaşıklığın çoğu zaman tehlikeyi azaltmak yerine görünmez kıldığı yönünde. 1989’daki Exxon Valdez petrol sızıntısı sonrası JPMorgan’ın maruz kaldığı kredi riskini azaltmak için geliştirilen kredi temerrüt takasları, bu sürecin en dikkat çekici örneklerinden biri olarak sunuluyor.

Başlangıçta kredi riskine karşı koruma sağlamayı amaçlayan bu araçlar, daha sonra 2008 krizinde patlayan sentetik teminatlı borç yükümlülükleri gibi son derece karmaşık ürünlerin önünü açtı.

Bugün benzer kaygılar, “sentetik risk transferleri” etrafında yeniden gündeme geliyor. Bu işlemlerde bankalar, sorunlu kredi riskine karşı yatırımcılardan sigorta satın alıyor ve bu sayede daha az sermaye tutabiliyor. Uluslararası Ödemeler Bankası’na göre ABD, Kanada ve Avrupa’da bu yöntemle sigortalanan kredi hacmi yaklaşık 750 milyar euroya ulaştı. Her ne kadar bazı düzenleyiciler bu araçlara temkinli destek verse de, analize göre karmaşıklık çoğu zaman riskleri gizleyen bir örtüye dönüşebiliyor.

PARADA YENİ GİBİ GÖRÜNEN PEK ÇOK ŞEYİN TARİHTE BENZERİ VAR

Analizin beşinci dersi, finans dünyasında tamamen yeni sayılabilecek olguların aslında çok az olduğu yönünde. Bu çerçevede stablecoin tartışmaları, 19. yüzyılın ortalarındaki ABD bankacılık sistemiyle karşılaştırılıyor.

1812-15 ABD-İngiltere savaşı ile 1861’de başlayan iç savaş arasındaki dönemde ülkede güçlü bir merkez bankası bulunmuyordu. Eyalet lisanslı ticari bankalar, sözde altın gibi varlıklarla desteklenen kağıt para çıkarabiliyordu. Ancak uygulamada denetim son derece zayıftı. Bu nedenle para basımında aşırıya kaçan ve “wildcat banks” olarak anılan kurumlar yaygınlaştı. Sahtecilik arttı, sağlam banka ile dolandırıcılık arasındaki sınır bulanıklaştı.

Bu kaotik yapı, 1857 paniğine katkı sundu ve bankacılık sisteminin büyük bölümünü sildi. Sonrasında çıkarılan Ulusal Banka Yasası, bankaların bastıkları parayı ABD kamu borçlanma araçlarıyla desteklemesini zorunlu hale getirdi.

Makale, bugünkü stablecoin düzenleme tartışmalarının da benzer bir mantıkla şekillendiğini belirtiyor. Ancak modern kripto dünyasında denetim, regülasyon ve uygulamanın hala bulanık olması nedeniyle birçok uzmanın, tarihteki “wildcat banking” krizinin benzerinin yaşanabileceğinden endişe ettiği aktarılıyor.

KRİZİN TOHUMLARI ÇOĞU ZAMAN BİR ÖNCEKİNE VERİLEN CEVAPTA ATILIYOR

Makalenin son dersi, yeni krizlerin çoğu zaman önceki krizlere karşı geliştirilen çözümlerin içinden doğduğu yönünde. Buna örnek olarak ABD’deki tasarruf ve kredi kuruluşları krizi gösteriliyor.

1970’ler ve 1980’lerde faiz oranlarının yükselmesi, mevduata ödenen faizi sınırlayan düzenlemeler ve hatalı gayrimenkul kredileri, çok sayıda küçük ABD bankasının çökmesine yol açtı. Bunun ekonomik maliyeti ağır oldu. 1993 tarihli Kongre Bütçe Ofisi raporuna göre yalnızca temizleme süreci ABD hükümetine yaklaşık 200 milyar dolara mal oldu.

Ancak bu krizin en kalıcı etkisi, mortgage teminatlı menkul kıymet piyasasının büyümesini teşvik etmesi, finans sektöründeki deregülasyonu hızlandırması ve kredi türevlerinin gelişimini tetiklemesi oldu. Bu üç unsur da 2008 krizinde merkezi rol oynadı.

2008 sonrasında bankalar daha sıkı denetlenmeye başladı. Bu durum bazı başarılar getirdi. Özellikle bankacılık sisteminin koronavirüs pandemisi sırasında gösterdiği dayanıklılık dikkat çekti. Ancak düzenlemelerin bir sonucu olarak büyük bankaların piyasa yapıcı rolü azaldı ve bazı riskli işlemler hedge fonları gibi daha az denetlenen, daha opak kurumlara kaydı. Bu da bugün düzenleyicileri gölge bankacılık sistemi konusunda yeniden endişelendiriyor.

Makale, finansal ve ekonomik felaketlerden çıkarılabilecek derslerin bu altı başlıkla sınırlı olmadığını vurguluyor. Binlerce yıllık tarihin, krizlerin nasıl oluştuğu ve nasıl yayıldığı konusunda sayısız örnek sunduğu belirtiliyor.